未来最大的风险仍然是输入性通胀，通胀很有可能会在下半年继续走高，从而对国内货币政策带来一定的压力。但是由于是输入性通胀，所以货币政策的紧缩力度也会有限。海外因素毕竟是复杂的，无法去准确做出预判，因此对下半年仍然要保持谨慎乐观，对市场保持“谨慎”，对优秀公司的成长要保持“乐观”。

美联储公布6月议息会议决议，维持0-0.25%利率不变，调高超额准备金利率和隔夜逆回购利率。会后声明中对疫情和经济的表述较前期更为乐观，点阵图显示的加息时点显著前移。受此影响，投资者对美联储加息预期明显提升。在美国通胀提升、经济逐步企稳的背景下，美联储减少资产购买规模箭在弦上，预计接下来将释放更为明确的信号，下半年货币政策变数增加。从流动性角度看，美联储货币政策转变或对全球资产价格形成冲击，并对A股估值带来间接影响。但另一方面，美元走强也有助于缓和人民币升值压力，同时全球货币政策正常化也有助于平抑高企的商品价格，缓解国内通胀压力。

5月A股市场板块轮动明显加快，周期板块受政策影响波动较大，成长风格受到更多关注。板块轮动也体现出投资人情绪得到恢复，市场保持适度流动性有助于前期受到压制的机会得到补涨。5月份一些市场关注度较高的核心资产继前期出现较大回调后再度表现优异，在缺乏新的增长亮点的情况下，这类资产的性价比从中长期维度来看并不是最具吸引力的，尽管短期上涨但并不能令人感到踏实。

本周由于外部消息影响，指数探底后回升。从市场的几个特征板块近期表现来看，白酒，锂电池强者恒强，医美由于政策上的一些影响，表现并不突出。一个高速发展的行业，由快到大到质的过程中，一定是市场容量变大，而参与者收敛的一个过程，政策的收紧便是加速这个过程的催化剂。

5月中国PPI同比9.0%，判断下半年大宗商品价格再度大幅上涨概率不大，本轮通胀的顶部已经形成，高斜率上升阶段基本结束。经济保持韧性，基本面维持稳定，在此背景下，下半年决定市场方向的核心因素之一是国内外流动性预期。目前国内外流动性总体维持稳定，就业情况是决定后续中美流动性取向的关键。判断3季度市场风险偏好维持稳定，景气板块和个股还存在继续活跃的机会。

5月，我国规模以上工业增加值和社会消费品零售总额分别同比增长8.8%和12.4%，国储局宣布将于近期分批投放铜、铝、锌等国家储备以稳定大宗商品价格。美国5月PPI同比6.6%，创历史新高，美联储6月份货币政策决定维持基准利率在0%-0.25%的目标区间不变，加息路径点阵图预测美联储在2023年将会加息两次。对外围货币政策转向的担忧导致市场宽幅震荡且分化明显。

整体看，市场对通胀的担忧过早。通过草根调研和中观上市公司交流，5月份的需求已经有所回落，因此，大宗商品价格再大幅上涨的可能性较小。中国经济恢复的基础还不稳固，因此，货币政策依然会保持稳健。中国可能面对一个中低增长、低利率的宏观经济环境，这是十分有利于权益市场的。当然，国内制造业面临一定的成本压力，二季度可能是年内成本压力最大的阶段。

中期来看，大逻辑受到了的大规模减持的压制，市场大概率仍将有较多震荡形态；商品方面，市场延续反弹趋势，但在节前避险诉求下，资金大幅流出，商品量化 CTA 策略净值回落。美国欧洲的通胀数据继续攀升，美债逆回购数量短期激增，引发美债收益率回升，美元指数反弹，将利空后期大宗商品价格。另外，农产品套利策略在周三有较好收益，但随着丰产预期及国内限价呼声渐起，收益有所回吐。USDA 六月报告周五发布，对大豆板块影响中性偏空，预期价格波动将加大。

展望后市，并不悲观，当前下行力度并没有明显放大，整体风险有限。自6月中下旬开始，需要考虑控制偏大盘成长方向的仓位，等待6、7月份机构重仓股调整时加仓中小盘高成长股。行业配置方面，仍然看好行业景气度逐渐提升的军工板块，新能源汽车行业的中游与上游锂矿，以及高端升级的制造业。当前主要关注低估值的、受益于经济修复和盈利增长明确的行业和公司。此外，经历了前期成长股、核心资产的反弹，A股估值分化偏离度较大，回归动力越来越强。长期来看，核心资产向好趋势不容置疑，投资者需要以时间换空间，对大幅波动有承受力。

本周大盘维持震荡走势，各大股指涨跌不一，上证指数、沪深 300 和创业板指数涨跌幅分别为-0.06%、-1.09%和+1.72%。核心资产继续分化，以华为鸿蒙概念领衔的计算机板块、以光伏和电动车为代表的新能源板块强势表现，煤炭、钢铁、石油、航运等周期行业也继续获得资金青睐，而食品饮料、家电、农林牧渔和服装家纺等消费板块弱势明显，其中白酒板块的资金流出明显。尽管指数本周微跌，但是市场内部结构的结构性调整非常主动，而且本周核心资产的表现优于题材股。总体看来市场处于良性的自我调节的轨道上，短期风险较小。

国内流动性进一步宽松的可能性不大，预计后续将维持稳定，市场风险偏好和个股机会还可能继续活跃，大盘仍将维持震荡格局。继续看好锂资源板块，锂精矿供给短缺叠加新能源汽车销售持续高增的供需共振下，碳酸锂、氢氧化锂价格有望继续上行。

美联储维持基准利率符合市场预期，但随着疫苗接种和经济恢复，预计2023年底前加息两次。总体来说，在美联储维持鸽派和国内经济复苏的背景下，今年中报和下半年A股基本面大概率好于市场预期。虽然六月底银行间资金面紧张可能会对市场造成短暂的冲击，但整体风险偏好还是对权益市场有利，景气度和盈利预期差仍是现阶段选股的核心逻辑。短期内没有大的系统性风险，中报景气度更好、增长趋势更强的公司是关注的重点。

随着2月最后一周以来市场较大幅度的下跌和盘整，核心资产回调幅度较大，市场开始更加注重个股的深度挖掘、强调估值的安全边际与及相对确定业绩增速的匹配。在大宗商品结构性供需矛盾无法完全解决的背景下，大部分制造业企业面临在成本上的较大压力，从而进一步压缩企业的利润空间。与此同时，美国疫情逐渐控制后消费需求迅速恢复和物价的攀升，使得海外流动性的变化也成为影响市场情绪的关键因素。

盘面上，上周前三日大盘下跌，主因市场预期周三的美联储利率会议可能缩表。但会议结果仅是大幅调高了通胀预期，所以周四市场止跌企稳。接下来的几周第二季度业绩预报及之后的中报将陆续公布，预计将影响市场结构性行情，大盘维持整体震荡格局。

从5、6月份经济数据看，消费、投资均低于预期，短期出口对需求形成一定支撑，但出口份额在持续下降，出口在三季度大概率见顶。社融数据一般领先名义GDP6个月，去年11月社融拐点对应名义GDP今年5、6月见顶，疫情后经济快速恢复周期或已结束。在下游需求显著回落，上游价格强有力调控的背景下，国内通胀（尤其以国内定价的黑色系为主）预期下降，下半年流动性稳定。国内政策关注重点或将重回经济恢复，坚定看好流动性稳定、政策支持下的高增速板块：光伏、新能源车、半导体、医药。

短期来看美国股债双牛可能还会继续。当前美国市场的乐观情绪，对国内股市和人民币汇率都将是利好，这也意味着会有更多的美元流入新兴市场。下半年美国市场主要有两个风险点值得关注：一、CPI如果继续上升突破6%甚至破7%，会使得投资者担心美联储被逼要改变宽松政策；二、如果失业人数快速下降，回到疫情前水平，也可能让政策转向预期加强。

前瞻性去看未来的市场，下半年可能还会是经济扩张、流动性边际收缩的基本态势，再看远一点有些人担心全球通胀会大规模起来等问题；但应关注另外一种可能，即进入明年，经济经过修复之后，可能又开始放缓。明年美国经济会走弱，相对来讲会带动中国经济走弱。但是无论是经济周期和流动周期的波动率都会大幅度下降，因为中国的经济和流动性周期经过去杠杆、疫情冲击带来的巨大波动后，股市表现的风格特点可能不像以前那么鲜明。

在中国资本市场的底层资产得到加强的背景下，整个资本市场的盈利水平和估值中枢将得到双提升。作为各行各业的龙头、具有真正竞争力的核心资产，相较于市场平均水平更高的溢价有中长期的合理性。从中长期来看，现在核心资产的抱团现象不仅是资金驱动的，这些资产也确确实实代表了中国未来经济结构发展的方向，在公司治理结构不断完善和企业家精神的作用下，这些核心资产的盈利水平和能力会有一个逐步提升的过程。

人民币升值预期的升温成为近期市场反弹的诱因，但经济基本面的变化相对较小。伴随去年上半年异常基数的逐渐消退，未来经济数据将回归正常水平。虽然市场已逐步实现对前期悲观货币政策的修正，但今年全年仍是信用环境回归常态的局面。近期北上资金的大幅净流入并不仅仅反映了对人民币汇率升值的预期，同时也受到海外发达国家市场反弹和 MSCI 决议落地的影响，这使得投资者情绪明显乐观，但实际基本面改善幅度相对较慢，部分抱团股估值修复过快、高估值透支了未来的成长，需保持一份清醒。

在三季度，尤其是8月份议息会议前后，可能需要关注美债利率进入第二轮快速上行的风险。当前由于美国经济修复确定性较强，市场开始提前反映这一风险。由于当前美国股市的估值较高，A股核心资产估值基本也已经回到2月初之前的水平，因此市场对于边际变化较为敏感。展望未来，市场将整体维持震荡的走势，短期调整不改长期对A股的看好。下跌往往是建仓的好时机，有助于机构投资者以更高性价比的价格拿到优质筹码。

从当前A股各个行业的估值和盈利来看，市场整体估值不是特别高，而行业分化很大。市场共识度高的行业处于估值高位，除了这些热门行业，大部分行业估值合理。总结下来，A股暂时看不到系统性风险，但也应树立合理的收益预期，因为共识较强的板块交易拥挤，而估值低的板块业绩预期也较弱。当前市场系统性机会不明显，但还是有不少结构性机会。下半年科技股赛道可能有所表现。

展望后市，总体上，大市震荡的可能性偏大。受益于出口的高景气，经济的基本面依然强劲；总体估值并不明显高估，而货币亦未显著收紧，这两者决定了下行空间比较有限。上行的压力在于头部资产已经基本收复失地，进一步看涨的难度加大。风格上，周期与消费、低估值与高估值之间的裂口很难进一步扩大。

后市宏观层面，短期市场维持震荡上行的格局不变，但是沪指挑战4000点的可能性不大。整体而言，当前中国出口强劲，通胀预期缓解，外资持续买入核心资产，下半年行情值得期待。人民币升值是近期市场上行的催化剂。在人民币升值背景下，外资持续流入A股抢筹，券商金融打响头阵，消费股紧追其后共同推动股指上涨，市场情绪回暖。A股上行格局的落脚点在于基本面稳健复苏，出口数据强劲叠加通胀预期缓解等因素，此前市场担忧的宏观流动性收紧或股票市场的流动性负面转向并未实质发生，接下来的市场将维持震荡上行格局。

5月A股市场从顺周期逻辑重回成长逻辑，优质赛道估值区间进一步扩大，市场表现出明显的结构性特征，同时中小市值股票更为活跃。展望6月，在前期成长股快速反弹的情况下，市场可能呈现波动性特征。重点警惕上游原材料上涨和短缺可能对中游行业中期业绩造成压力。

A股市场经历了连续三年的长牛行情，龙头股的估值处于历史高位水平。若美国停止量化宽松的货币政策，势必将造成外围市场的震荡下行，A股恐难高位支撑。年初A股冲高后，经历了上半年的大幅度回落，近期又有所反弹，下半年市场依然会以震荡调整为主，市场不太可能突破年初高点。应在估值优先的基础上，来选择优质个股进行配置。

和历史相比，后赛道时代，市场的分层和割据现象是尤为明显的，具体来讲，当前市场已形成了清晰的四大板块，包括赛道板块、周期板块、中小市值板块、金融地产板块。板块之间泾渭分明，相互竞争资金，竞争人心，板块的分层也造就了投资人的分层，投资风格逐步趋于多样化和差异化，最终也必然会带来业绩的显著分化。后赛道时代，在市场达成新的共识之前也许会经历一些颠簸，但慢即是快，崎岖不平的道路上行驶，放慢一些速度应该是更好的选择。

5月市场出现反弹，市场在前期回落以后整体估值压力有所释放，同时10年期国债收益率有所回落，股权隐含的风险溢价回到长期平均值的下轨附近。鉴于各固收理财产品的收益率大幅下降，股权的实际吸引力较好。年报季报以后，市场再次筛选抱团股，对于业绩不错的抱团股继续集中投资。如果有足够的耐心，是可以略过一些短期的扰动，看到很远、很好的未来。未来几乎所有人类前沿的变化，都会有中国人的参与，这和以前有很大区别；同时中国的制造业大国地位，其商业价值也会和以前大有不同。大的时运变迁之下，投资还是要看某一资产隐含的长期收益率，努力去寻找未来高收益率的资产。

展望下半年，CPI的抬升将引发全球货币政策方向性调整的担忧，目前能确定的是全球无风险利率会逐步抬升，但由于全球疫情的扰动，货币调整的进程也会一波三折，温和调整是下半年货币政策的主基调。货币政策的调整对投资的影响是确定的，但时间点很难把握。在货币趋紧的宏观背景下，中长期确定性的估值溢价会削弱，短期增长趋势更强的公司是未来投资的重点。2021年下半年大部分公司的估值中枢会下移，市场整体机会有限，个股分化严重，最重要的是找到短期盈利增长速度和确定性都超出市场预期的公司才能获得超额阿尔法收益。

上周以来A股市场科技板块持续爆发，但指数整体呈现震荡态势。随着美联储上调了经济和通胀预期，并同时上调逆回购利率与超额准备金利率，市场预期美联储削减量化宽松的时间窗口已经临近。就A股市场自身而言，由于场外增量资金入场趋缓，存量博弈资金有所退潮，市场的资金面预期依然是A股现阶段能否重回强势所面临的主要问题。

目前中国经济正处于稳定复苏的轨道上，但同时面临海外市场等一些不确定性因素的影响。在此背景下，现阶段A股预计难以出现趋势上涨行情，市场机会预计更多来自于“高估值与低估值板块”之间的切换。此前涨幅较大的白酒等板块近期出现调整、半导体等相关板块表现活跃，正是反映了这一切换特征。在此背景下，建议投资者可重点关注市场内部板块切换的运行节奏。